Больно смотреть, как другие зарабатывают на инвестициях в недвижимость, но свободных $300 000 нет и не предвидится? Если вы верите, что активы на этом рынке все еще недооценены, то у вас один выход — купить паи фонда “Эй Джи Капитал Интерра”. Стоит ли овчинка выделки? Решайте сами.

Отличная от других
В инвестиционной группе “Атон” Альберт Гавриков отработал почти десять лет. Еще два года назад он управлял департаментом стратегического развития “Атона”, владел небольшим пакетом акций родной компании и входил в совет директоров самого крупного клиента, АвтоВАЗа. Но, когда в его поле зрения появился перспективный проект, Гавриков не удержался от искушения начать собственный бизнес — в 2004-2005 гг. так поступали многие топ-менеджеры инвесткомпаний. Буквально на глазах практически из ничего вырастали новые рынки и проекты: вокруг только и говорили о надвигающемся буме IPO, притоке денег в паевые инвестиционные фонды (ПИФы), а в сделках слияния и поглощения инвестконсультанты начали вытеснять бандитов и ОМОН. Соблазнившись открывающимися возможностями, инвестиционщики срывались с мест, чтобы создать хедж-фонд, фонд прямых инвестиций или M&A-бутик.

Дело было так. В районе Рублево-Успенского шоссе был выставлен на продажу большой, на 58 га, участок земли. То, что могло стать проходной сделкой (купил — продал — получил комиссионные), Гавриков со товарищи решил превратить в долгоиграющий бизнес и заработать не на посредничестве, а на капитализации актива. Требовалось привлечь финансирование. Деньги решили собирать в долгосрочный закрытый ПИФ, обещая инвесторам обеспечить возможность выхода. Участок в престижном месте придавал инвесторам уверенности в завтрашнем дне, все-таки подмосковная земля — надежный актив, интересный сам по себе.

Основу нового бизнеса закладывали сотрудники атоновского департамента по работе с корпоративными клиентами, которых Гавриков перетащил за собой на новое место, — Геннадий Талдыкин, Антон Ляшедько, Ирина Лунькова и вице-президент по развитию Александр Агибалов. Руководить управляющей компанией, которая должна была отвечать за успехи ЗПИФа, Гавриков позвал однокашника по Тульскому высшему артиллерийскому инженерному училищу Сергея Павлова. Была одна проблема, которую новому игроку на рынке ПИФов обязательно требовалось решить. По словам Павлова, продукт, новый фонд, должен был отличаться от других. На тот момент на рынке действовало 103 УК, которые зарегистрировали 283 фонда. Удивить рынок чем-то необычным было непросто. Уже работали, например, до сих пор остающиеся экзотикой фонд фондов и фонд денежного рынка. Чтобы привлечь внимание, нужна была достойная цель: как выразился бы автор бизнес-бестселлера “Построенные навечно” Джим Коллинз, “большая, волосатая и наглая”. Другое дело, что изобретать велосипед в AG Capital (так была названа новая инвесткомпания) не стали, а выбрали одну из самых модных тем — коллективные инвестиции в недвижимость. Правда, всем остальным игрокам казалось, что овчинка не стоит выделки.

Нет, закрытые фонды недвижимости уже были. Всего за год с небольшим (а законодательно они были разрешены осенью 2002 г.) было зарегистрировано 44 таких фонда. Вот только предназначены они были не для мелких инвесторов, а для крупных, для которых такая форма инвестиций в недвижимость оказалась весьма привлекательной в силу того, что реинвестируемая ПИФами прибыль не облагается налогом.

Сделать такие паи интересным розничным продуктом можно только с помощью биржи, как в Америке, где на фондовом рынке активно торгуются паи Real Estate Investment Trust (REIT). Заодно можно было “подлечить” слабое место закрытых фондов недвижимости — слабую ликвидность. На рынке недвижимости очень мало проектов, которые можно реализовать меньше чем за два года. Пять и даже десять лет для него не предел. Даже крупные инвесторы, играющие в длинную, были бы не прочь иметь возможность свободного выхода. Организаторы небиржевых фондов выкручиваются по-разному. Большинство, по словам Павла Большакова, руководителя дирекции ипотечных фондов УК “Уралсиб”, предлагает инвесторам периодическую оферту на выкуп их доли. Идеальным решением и для УК, и для пайщиков был бы ликвидный биржевой рынок паев.

Путь на биржу
Разговоров было много, но “Интерра” стала первым закрытым фондом недвижимости, “заточенным” и последовательно добивавшимся выхода на биржу. Об этом говорил хотя бы заявленный срок жизни фонда — 15 лет. Чтобы инвесторы просидели столько в закрытом фонде, нужны как минимум приличные коврижки в виде внушительных промежуточных выплат дохода, которых правила фонда не предусматривали.

Торгуемым розничным фондом “Интерра” стала не сразу. Первыми пайщиками были 18 крупных инвесторов, а первой управляющей компанией, пока Гавриков не зарегистрировал собственную УК, — компания “Максвелл Эссет Менеджмент”, которую возглавлял выходец из того же sales-департамента “Атона” Дмитрий Кирпиченко.

На РТС паи “Интерры” появились в начале октября 2005 г., в июне 2006 г. через биржу было проведено дополнительное размещение паев среди крупных инвесторов (цена пая — 2 млн руб.). Еще через два месяца был проведен сплит 1:100 000, и паи, каждый из которых стоил более 2 млн руб., “подешевели” до 24 руб. Тогда же паи были выведены на ММВБ — на тот момент это были единственные паи в котировальных списках этой биржи. В январе 2007 г., ровно через два года после начала проекта, месячный объем торгов паями “Интерры” на ММВБ составил около $10 млн. Эта цифра сопоставима с оборотом по бумагам таких эмитентов, как “Иркут” или “Северо-Западный Телеком”.

Упростив инвесторам возможность выхода из проекта, AG Capital фактически создала новый финансовый инструмент. Учитывая, что один пай “Эй Джи Капитал Интерра” стоит сейчас около 30 руб., их покупка — это практически единственный способ для инвесторов с небольшими деньгами заработать на росте цен на недвижимость.

Вне списка на ММВБ доступны паи около 20 закрытых паевых фондов. Но по большинству из них сделки практически не заключаются. Попытка купить или продать их через биржу, скорее всего, закончится фиаско. Другое дело, что в борьбе за деньги институциональных инвесторов у “Интерры” появились и серьезные конкуренты, например УК “Регион девелопмент” со своим строительным фондом “Югра Недвижимость”. В январе этот фонд был внесен на ММВБ в котировальный список А1 — это пока высшая ступень для торгуемых ПИФов. До сих пор “Югра” проигрывала “Интерре” по ежемесячным оборотам в разы, но сдаваться не намерена.

Секьюритизация пустыря
Строительные и девелоперские ЗПИФН, к которым относится и “Интерра”, — куда более рискованный объект для инвестиций, чем его братья по классу, рентные и ипотечные фонды. Доходность последних, конечно, ниже (сейчас она находится в диапазоне 16-20% годовых), но ниже и риски: ведь капиталовложения защищены прозрачными, а главное, прогнозируемыми на несколько лет денежными потоками от арендаторов или заемщиков.

Из-за не прекращающегося уже восемь лет роста цен на недвижимость инвесторам трудно объективно оценить риски. Но не мешает вспомнить историю тех же REIT, ставших прообразом ЗПИФН. Появившиеся на американском рынке в 1960-е гг., они бурно росли до начала 1970-х. Благо в основе объявленного президентом Линдоном Джонсоном курса на построение “великого общества” лежал американский вариант национального проекта — стимулирование жилищного строительства. Но подскочившие в начале 1970-х процентные ставки заставили многих американцев отказаться от приобретения жилья, и строительные проекты стали в массовом порядке замораживаться. Сильнее всего пострадали REIT, которые финансировали строительство. Их крах подкосил индустрию таких фондов на целых 10 лет. Влияние этого краха чувствуется до сих пор: когда речь идет о REIT, чаще всего имеется в виду рентная разновидность таких фондов.

Правда, пока “Интерра” — это не столько строительный, сколько земельный фонд. До серьезного строительства дело на принадлежащем ей участке земли еще не дошло. Как следует из информации для пайщиков, размещенной на сайте, компания уже больше полугода ведет согласование проекта застройки коттеджного поселка. До сих пор рост стоимости проекта шел за счет прироста стоимости подмосковной земли и продвижения на бумажном фронте разрешений и согласований. А пока стройка не начата, деньги пайщиков вкладываются в новые участки — 40 га на Киевском шоссе, в Наро-Фоминском районе, и 225 га в Краснодарском крае.

Максимальный прирост стоимости паев возможен как раз на том этапе, когда строительство еще не начато, отмечает Большаков из “Уралсиба”: окончательное согласование проекта и получение всех разрешений способны довести доходность до 60% годовых. А вот на стадии строительства доходность, по оценке Большакова, упадет до 20-30% при возросших рисках.

С учетом удаленности участка от МКАД (33 км) проект “Интерры” разумнее всего позиционировать в сегменте бизнес-класса со стоимостью каждого коттеджа от $1 млн до $1,2 млн на этапе окончания строительства, говорит Максим Сухарьков, управляющий партнер риелторской компании Soho Realty. Объекты бизнес-класса на стадии начала строительства, по словам Сухарькова, востребованы весьма слабо, и основной объем продаж приходится на период, когда инженерная инфраструктура уже почти построена и начинается возведение домов, то есть через 1-1,5 года с момента начала проекта (при общей длительности проекта 2,5-3 года).

Перспективы коттеджного поселка “Интерры” Сухарьков оценивает высоко. “В окрестностях Горок-10, где и расположен участок, активно реализуются новые инфраструктурные проекты, — говорит риелтор. — Там уже работает супермаркет "Перекресток", будет строиться офисный центр”. Получение килограммов разрешений и согласований, удержание в узде строителей и связанные с этим расходы — самая большая головная боль компании, управляющей строительным фондом. Расходы на управление таким фондом существенно выше традиционных для обычного ПИФа 1,5-2% от среднегодового размера чистых активов. Поэтому закрытые ПИФы имеют еще одну статью дохода, забирая себе долю прироста чистых активов выше заранее оговоренной ставки доходности (так называемой hurdle rate — пока она не достигнута, УК на участие в прибылях претендовать не может). Эта доля редко опускается ниже 20% такого прироста. По словам Сергея Павлова, “Эй Джи Эссет менеджмент” берет себе 15%, правда, и оговоренная ставка невысока — 8% годовых. Эту планку сейчас вдвое перекрывают гораздо более предсказуемые рентные фонды. Предварительные результаты прошлого года показывают, что доход “Эй Джи Эссет менеджмент” превысил $10 млн.

Брать или не брать
Но это еще не все риски, которые ожидают инвестора в закрытые ПИФы недвижимости, занимающиеся строительными проектами. Федеральная служба по финансовым рынкам настаивает на том, чтобы их паи могли покупать только так называемые квалифицированные инвесторы, и с ее подачи Дума приняла соответствующий законопроект в первом чтении. В США квалифицированными инвесторами считаются компании, управляющие активами на сумму не менее $100 млн, в России их круг будет шире и в него войдут брокеры, дилеры, управляющие, кредитные организации, акционерные инвестфонды, управляющие компании, страховщики и пенсионные фонды. Так что 200 000 “физиков”, торгующим сейчас на ММВБ, если они заинтересуются строительными ПИФами, придется обращаться к брокерам.

Еще одна проблема, которая будет преследовать “неквалифицированных” инвесторов, — определение стоимости пая. Аналитиков, “покрывающих” бумаги конкретных ЗПИФН, просто не существует. Единственный ориентир — отчеты штатных оценщиков фонда (у “Интерры” — “2К Аудит — деловые консультации”), которые обязаны проводить переоценку активов не реже чем раз в полгода. Но их оценка по определению консервативна и чаще всего будет ниже рыночной стоимости пая.

Стоимость чистых активов “Интерры” определяется ежемесячно (на 31 января — 4,1 млрд руб.). В промежутках пайщикам придется самостоятельно отслеживать цену на рублево-успенскую сотку. Но и это еще не самое трудное. Получение особо важных согласований и разрешений способно поднять стоимость проекта на десятки процентов. Как здесь проконтролируешь инсайдерскую торговлю? Например, по данным сайта “Эй Джи Эссет менеджмент”, последняя контрольная точка — “по результатам тендера определен подрядчик для выполнения работ по реконструкции участка дороги и мостового перехода от ПГТ Горки-10 до Участка” — пройдена еще в апреле 2006 г. Что творится с проектом и когда будет получена отмашка на строительство, стороннему инвестору неведомо. Самой УК ценовые скачки в общем ни к чему (ее доходы привязаны к цифре в отчете оценщика, а не к рыночной стоимости пая), но найти заинтересованных лиц на бирже нетрудно. Недавняя история, когда ИК “Регион” проводила сделки с акциями компании “Полюс Золото” по очень странным, сильно отличающимся от рыночных ценам, может повториться и здесь. С торгуемыми на бирже ПИФами этот фокус провернуть еще легче — ситуация провоцирует.

Несмотря на все преграды и опасности, инвестиции в паи “Интерры” — все-таки пока самый успешный среди доступных (размер сделок на ММВБ начинается от $5000) вариантов инвестиций в рынок недвижимости. После появления бумаг на ММВБ в начале сентября стоимость пая выросла на 15%, вровень с индексом РТС и почти вдвое опережая индекс стоимости столичного жилья, рассчитываемый агентством IRN.RU. По ликвидности соперников у “Интерры” нет. Если бы “Эй Джи Эссет менеджмент” еще поработала над прозрачностью, у инвесторов появился бы хороший повод вложиться в эти бумаги. При условии, конечно, что подмосковные и краснодарские сотки не начнут падать в цене.

Сергей КашинSmartMoney